敷爾佳2023年業績報告和2024年一季度業績報告都出爐了，懸在人們心頭的那另一只靴子也是終于落地。

為什么要說終于。

其實，敷爾佳這樣的業績并不會出乎太多人的意料，從現在來看，營業收入有將近兩位數的增長，在機構預測的區間內，至于利潤，整個行業的表現讓個人對公司的預期不會太高，只是現在最后的預期落實成了紙面上的數字而已。

從股價上來看，市場對于這樣的預期早已經有過反應。從8月份敷爾佳上市之后，股價就開啟了一場高開低走，很大的原因就是對低于預期的2023年各個報告期的業績的報復性反應，甚至導致了股價破發。

但實際上，在進入2024年之后，這樣的報復性反應應該說已經結束。從今年2月份開始，敷爾佳已經從谷底開始回攀。這樣一份略顯平平無奇的年報和一季報出來之后，我倒是認為，這是所有利空出盡。并且敷爾佳今年開始有很多布局，整體看好。

閑話不多說，我們掰開揉碎了嘮一嘮。

一、穩字當頭

2023年，營收19.34億元，同比增長9.29%，剛才我說到了，還是一個小小的驚喜。雖然利潤有同幅度的回落，但應該看到凈利潤下降主要是疊加了線上銷售占比增長帶動相關銷售費用增加、公司北方美谷基地啟用折舊與攤銷增加以及持續加大研發投入導致的。公司的基本面應該說沒有發生太大的變化。

從五年期業績來看，2019年敷爾佳出現了業績上的暴增。不過那是因為突然切入了網絡福利帶來的。之后，敷爾佳進入了一個穩定增長的趨勢，應該說這個趨勢是沒有發生根本性的改觀的，只是在前進過程中出現了螺旋式的波動。

而且整個行業目前都面臨著艱難階段，貝泰妮也發布了公告，2023年凈利潤降了28%。可見大家都正在勒緊褲腰帶，度過苦日子當中。

相比起來，敷爾佳的業績還算堅挺。而且，產品過硬，是剛需，很多渠道都在搶貨，敷爾佳目前面臨的不是銷路問題，而是產能問題。

公司去年建了新廠，提升產能與市場需求匹配，確保產品供應穩定，擴大生產效率。說明，公司對市場有著良好的預期。

二、產品結構已經合理，第二曲線完全成熟

早期在進入市場時，敷爾佳形成了以適用于輕中度痤瘡、促進創面愈合與皮膚修復的II類醫療器械類產品為主，多種形式的功能性護膚品為輔的立體化產品體系。2022年之前，這樣的說法確實成立。比如2018年，敷爾佳化妝品類的收入和利潤僅占總體業績的10%左右。

而在2022年開始，這樣的說法就已經有些名不符實。2022年，敷爾佳化妝品類營業收入正式超過醫療器械類產品。利潤方面，兩者也幾乎持平，呈各占半壁江山的態勢。

2023年，這樣的形勢繼續深化，并且化妝品類營收增幅接近20%。

這意味著，敷爾佳從當初的醫療器械為主，到現在雙頭并進。第二增長曲線建設得極為完美。

如果仔細去回溯，你會發現無論是中國、日本、還是歐美的美業發展都極其一致地遵循一個規律：基礎護膚→功效護膚→醫美，消費者對產品的起效周期從年、縮短為月、再壓縮到天，背后的驅動力是需求端對美愈拉愈高的預期值——在后驗品中尋求即時效果，獲得即時效果后進一步的期待保持長期效果。

發展至今，我國美妝需求市場同時存在精簡護膚黨、成分配方黨、輕醫美護理人群，不同人群對于美的預期值和產品需求彈性高下立見.

三、線上進入收獲期

敷爾佳的電商渠道建設非常堅決和迅速。2018年，線上銷售占比不過11.85%，到2023年，這一比例已經增長到47%以上。不出意料的話，2024年，敷爾佳線上收入會超過線下，完成銷售渠道的徹底迭代。

與2022年相比，敷爾佳去年線上渠道營業收入錄得9.24億元，占營收比重47.76%，同比上漲28.53%，如今敷爾佳可以說，在天貓、抖音等各大熱門平臺，已經是全渠道覆蓋。

淘系醫用敷料銷售中龍頭品牌地位仍穩固，敷爾佳排名穩步提升。根據魔鏡數據和煉丹爐數據，選取“醫療器械-傷口敷料”類目作為醫械敷料行業，2021年以來可復美、敷爾佳、芙清穩居前三，龍頭品牌地位穩固。同時，敷爾佳銷額排名持續提升。根據年度銷額看，敷爾佳在2021~2022年間居第二、僅次于可復美；根據單月銷額看，敷爾佳從2022年12月起超越可復美、排名升至第一，煉丹爐統計其在2023年1~7月實現淘系銷額約2.7億元，較同期可復美銷額高出約40%，品牌勢能強勁。

借助各大電商平臺精準的用戶投放、直播引流和平臺資源，敷爾佳線上營收持續上漲。財報數據顯示，2023年敷爾佳實現線上收入9.24億元，同比增長28.53%，其中線上直銷營收同比增長33.94%。

2023年，敷爾佳在上海建了營銷中心，加大在全國的布局。為什么在上海建營銷中心？很明顯是為了加快全國渠道產業布局，并通過高效運作的市場和研發團隊推動企業的長遠可持續發展。電商運營和品牌建設：上海擁有成熟的電商環境和完整的產業鏈條，敷爾佳在此設立子公司，整合優勢資源，拓寬市場渠道，進一步輻射全國乃至國際市場。并通過精細化的品牌運營策略，增強品牌形象和知名度。同時借助上海國際化都市的地位，提升品牌國際影響力。

四、企業各項指標均比較健康

毛利率常年保持較高狀態，而且隨著規模的擴大，毛利率連續三年保持在81%以上，說明在規模效應鋪開的同時，品牌教育也已經深入人心。雖然有人質疑敷爾佳價格較高，但是相比于國外同類產品價格并不高，國產品牌一直都被壓在低價格帶，敷爾佳是國產面膜中少數可以沖擊國外同類產品或者品牌的有力競爭者。

五、被人詬病的研發問題正在改善之中

應該說敷爾佳認識到了研發能力弱的短板，研發投入相較22年翻了一倍不止，還是能夠顯示出公司的誠意的。 

此外，有很多人說敷爾佳的銷售費用過高。這個其實可能就只是相對研發費用進行單維度對比了，沒有考慮到整體銷售比。我們將敷爾佳的銷售費用占比和一些業內同行對比，敷爾佳還處于較低位置。畢竟是消費品，不打營銷是不行的。

六、未來展望

1．未來空間是持續存在的

醫美和護膚是人類不變的剛需，尤其是在以后物質生活極大豐富之后，美容需求將有一個前所未有的釋放。據艾媒咨詢數據，2016年至2020年間輕醫美用戶規模不斷增長，2020年用戶規模達1520萬，2016-2020年用戶規模CAGR達到52.6%，2023年，我國輕醫美市場用戶規模預計達2354萬人，較2020年增長55%。消費者在光電/注射類項目過后，通常需要早晚敷醫用面膜進行修復，輕醫美用戶的規模快速增長較大程度拉動了貼式敷料需求人群。

據民生證券測算，預計2025年貼式面膜銷量有望超過10 億片，2019-2025年CAGR達到22%。

2．規模優勢

預計隨著敷爾佳北方美谷建設項目逐漸投產，規模效應有望增強，將繼續助推敷爾佳綜合毛利率上漲。

3．質量優勢

敷爾佳在原料、品控和生產上，都執行高標準。（敷爾佳的工廠是國內目前智能化水平很高的，對產品質量的要求近乎苛刻，源于敷爾佳的早期藥企背景，并且工廠常年保持對外開放，專門設置了參觀走廊可以無死角查看車間，體現自信和透明化。）

4．股權架構優勢

公司股權相對集中，公司控股股東及實際控制人張立國直接持有84.41%的股份。同時，公司七位高級管理人員均持有公司股份，核心管理人員持股綁定員工與公司利益，進一步高效刺激員工積極性。

5．技術儲備

敷爾佳擁有多個先進技術儲備，研發項目將拓展醫療器械和防曬產品等領域，有望提高未來業績增長的天花板。

截至報告期期末，敷爾佳已經擁有四十余種專業皮膚護理產品，同時形成了以適用于輕中度痤瘡、促進創面愈合與皮膚修復的 II 類醫療器械類產品為主，多種形式的功能性護膚品為輔的立體化產品體系。敷爾佳分別手握妝字號和械字號兩大類，在產品功效和公信力上都有足夠的實力。

最后，看了一下一些機構的投資評級，基本和我的分析相去不遠。華泰證券、民生證券、中金公司、光大證券等等吧，可以說大部分的機構還是給予了積極的評價。目標基本上再50元以上，這雖然和剛上市時候的高溢價還有些差距，不過也算是目前階段較為合理的認知。

當然了，我仍然是比較堅定地相信，敷爾佳按照這樣的節奏再繼續兩年，股價肯定不止于此。

股價短期看是投票機，長期看是稱重器。高瓴資本的張磊也說，要與優秀的企業同行，做長期主義者。我認為，當前這種非理性殺跌，正是長期投資者披沙揀金的時機。未來確定性極高的化妝品行業，無疑是不容忽視的黃金賽道，敷爾佳則是此中非常優質、有特色的一家，擁有非常確定的“長坡厚雪”，而且業績拐點已經出現，值得更多關注。